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　　中国国旅:白云T2出境店花落中免 免税巨头正发力成长

　　类别：公司研究机构：东兴证券股份有限公司研究员：徐昊日期：2017-10-12

　　事件:根据白云机场(600004)2017年10月9日发布的公告,广州白云国际机场股份有限公司和中国免税品(集团)有限责任公司签署了二号航站楼出境免税店项目经营合作协议,谈判价为每月保底销售额为3292万元,提成比例35%,经营期限8年(2018年2月1日-2026年1月31日)。

　　主要观点:1.协议拿下白云T2出境店,保底及扣点率更优惠,龙头地位凸显 中免以协议方式获得白云机场T2航站楼出境免税店8年经营权,而非此前所披露的公开招标方式,在于目前我国免税业有关规定仅允许中免拥有出境店经营权。根据协议,18年7月及以前每月经营权费用为实际销售额×35%,18年8月及以后为月保底销售额3292万×35%与月实际销售额×35%孰高。保底月销售额和扣点率与此前T2进境店较高的招标结果(3533万元×42%)相比有所下降,尤其是扣点率降幅较高,且T2启用后半年的缓冲期(仅按实际销售额计算)有助于降低经营风险。此外白云机场5月发布T2出境店招标公告时经营期限为6年,而最终协议中为8年。费用优惠及期限延长都体现出垄断条件下中免的谈判优势。我们认为,此次中免以协议方式获得白云T2出境店8年经营权充分彰显其垄断性龙头地位,在国内免税业的地位和话语权得到进一步提升,在海南离岛免税以及传统市内店等政策放开的预期下,中免作为行业龙头有望大幅受益。

　　2、占据白云机场全部免税经营权,协同联动提升经营效率 本次白云机场T2航站楼出境免税店签署协议后,白云机场4处免税经营权均由中免获得:T1出境一直由中免经营且无明确经营期限,T2出境于17年10月通过协议方式获得,T1+T2进境于17年5月通过招标方式获得。中免占据了白云机场的全部免税经营权,从而得以实现出境、入境间以及T1、T2航站楼间免税经营的联动,包括商品品类、优惠活动等方面的互补,以及采用出境下单入境提货等方式优化购物体验,有助于提高经营效率。

　　3、T2启用有望提升国际旅客吞吐量,免税购物客流将直接受益白云机场是我国第三大航空枢纽,2016年旅客吞吐量5978万人次,位居内地第3及全球第16位,同比增长8.2%;国际及港澳台旅客吞吐量1358万人次,位居内地第3,同比增长19.5%。白云机场T2航站楼建筑面积约65.87万平米,预计2018年2月启用,南方航空、厦门航空等8家境内航司,以及法国航空、大韩航空和俄罗斯航空等8家境外航司将前往T2运营,调整到T2的16家航司去年境内和境外旅客吞吐量均超过白云机场总量的60%以上。随着白云机场的整体扩容,今后T2将重点布局国际航班,国际航空枢纽地位提升,国际旅客将更为集中,利好免税购物客流。

　　结论:此前中免先后获得香港、北京机场免税经营权,并积极参与16年2月放开的口岸进境店招标,免税业务迅猛发展。此次白云T2出境店最终以协议方式花落中免,再次体现中免垄断优势,结合三亚客流回暖带动海棠湾业绩增长,以及潜在的离岛免税、市内店政策放开和国企改革预期,公司免税业务内生外延动力强劲。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为278.

　　13、322.52、358.02亿元,归属于母公司股东净利润为21.52、24.66、30.47亿元,EPS分别为1.

　　10、1.26、1.56元,对应PE分别为32.03、27.95、22.62倍,维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示:白云机场客流不及预期,免税购物政策放开不及预期,免税业务竞争加剧