汇率稳定以及汇率风险对冲成本是主要关键

中国外汇交易中心周一发布了《全国银行间同业拆借中心“债券通”交易规则(试行)》（公开征求意见稿）(下称《征求意见稿》)，“债券通”渐行渐近。

法兴中国环球市场业务主管何昕表示，对于境外投资者来说，是否有投资境内市场的意愿，人民币汇率的稳定以及汇率风险对冲的成本是关键所在。同时，想要提高境外投资者配置中国信用债的积极性，需加快完善信用风险管理工具。

需完善信用风险管理工具

根据《征求意见稿》，债券通先行的“北向通”交易品种为现券买卖，可交易的券种为银行间债券市场交易流通的以人民币计价的各类债券，包括国债、地方政府债、中央银行债券、金融债券、公司信用类债券、同业存单、资产支持证券等。

何昕表示，对于大部分基金管理人来说，投资中国市场目前还是投资利率市场。在信用风险缓释工具不完善的市场之下，对于境外投资者而言，投资信用债市场就缺乏一定的信心。

目前，境外投资者投资中国债市最主要的债券品种还是中央政府债券、政策性银行债券，公司和企业债券只占很小的一部分。

       根据Wind数据统计，截至2017年4月底，中央政府债券投资中境外投资者占3.9%，政策性银行债券境外投资者占2.3%，而外资持有公司和企业债券份额仅占0.3%。

去年，中国银行间市场交易商协会推出了两种创新产品信用违约互换(CDS)、信用联结票据(CLN)，丰富了债务融资工具市场的信用风险管理手段，完善了信用风险市场化分担机制。不过，何昕认为，在法律机制还不完善这样一个大的背景之下，CDS在中国市场的发展还有很长一段路要走。

       主要原因是中国的商业法律，特别是《破产法》的很多条例还不够明确，所以在信用风险导致破产事件时，整个追诉的流程和时间等都不大可控，这种情况下使用像CDS这类信用衍生工具进行破产处置就相对不那么明确。

但是也并非没有变通的办法。在何昕看来，目前，一种办法是可以考虑推出“一篮子”的CDS，所谓“一篮子”是指针对一个行业或者一种类型的债券，还有一种办法就是推出一些直接交易的利差掉期产品，比如信用债评级的利差掉期产品。

外汇风险对冲成本是吸引力关键

目前来看，中国国债特别是政策性银行债的收益率在国际上来讲还是相对比较高的，中美利差长期来看也是相当可观的。与此同时，人民币汇率贬值的压力趋缓，到年底之前将趋于稳定。也就是说，中国国债的投资回报率具有一定的吸引力。

但根据Wind数据，境外投资者投资银行间债市的余额从去年10月至今年4月实际上一直在7000亿到7500亿元人民币左右，并没有太大的增量。为什么海外投资者并不如预期那样“蜂拥而至”呢？这主要是由于外汇风险对冲成本较高。

根据央行发布的《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法(公开征求意见稿)》(下称《意见稿》)，为对冲外汇风险，境外投资者可通过债券持有人在香港结算行办理外汇风险对冲;对于受理资金汇兑、结算和外汇风险对冲业务产生的头寸，香港结算行可在银行间外汇市场进行平盘，但应确保相关境外投资者在该机构资金兑换和外汇风险对冲是基于“北向通”下的真实合理需求。

“这是债券通的交易细则里跟直接进入交易市场比较大的区别之处。”何昕介绍称，但是按照现有的规定，不可以在境内的人民币外汇市场进行外汇风险管理，只能在香港的结算行办理外汇风险对冲。按照目前人民币汇率的远期走势，如果加上风险管理的成本，利差大部分要被汇率对冲的成本“吃掉”，这也是吸引力降低的原因。

另一方面，目前中国政府在加速金融去杠杆，债券收益率是否会继续上行，也是很多债券投资人考虑的一个因素。在何昕看来，中国的债券收益率曲线还会有一定的上扬空间。

何昕告诉第一财经记者，对于境外投资者来说，是否有投资境内市场的意愿，人民币汇率的稳定以及是否具备充足的汇率风险对冲的工具是非常重要的一点。除此之外，中国市场的全面对外开放和中国债券纳入一些国际性的债券指数都会促进境外机构的投资愿望。

      在国际上，配置中国债券已经是主流趋势，大部分资产管理的基金都包含对中国的配置。另外，随着人民币在国际市场上运用越来越广，加上中国整体经济实力不断增强，中国市场对境外投资者的吸引力会越来越大。

“目前不能把中国市场简单地看成是新市场了，中国市场逐步具有成熟市场的特征，全球对中国资产配置的需求会越来越强，所以不管汇率怎么波动，长期来讲需求还是存在，但是从投资人具体的操作层面而言，投入时机会受到当时的汇率影响。”何昕对第一财经记者表示。

债券通”未来的市场规模能有多大?

截至2017年4月底，包括中央和地方政府以及政策性银行在内的政府相关债券发行占境内未偿债券总量多于50%，约为人民币67.2万亿元。政府相关的债券发行、银行间大额存单、中期票据共占市场总额的70%。

目前，中国国内债券境外投资者仅占3%，而其他新兴市场国家中，印尼的境外投资者占37.2%，马来西亚占14.7%，泰国、韩国、印度等国家也都高于中国目前的水平。从这个角度而言，“即便是境外投资者进入中国债市的比例先达到10%，也是一个很大的增量。”何昕称。