北京和众汇富：迈瑞医疗护城河的宽度，有多宽？

　　我国是人口大国，有着天然的人口优势，当国民受教育文化程度不断提升，人口优势转变为工程师红利，推动着我国产业向前发展，而我国同时也面临着老龄化日趋严重的人口结构特点，2019年底我国65周岁及以上人口占到总人口的12.6%，距离“老龄社会”仅差1.4%。

　　在此背景下，2016年我国试点分级诊疗制度，这一制度的实施使得基层医疗机构进入设备采购期，我国医疗器械企业面临重大发展机遇。

　　据《医疗器械蓝皮书：中国医疗器械行业发展报告(2019)》，2018年我国医疗器械生产企业主营收入约为6380亿元，2021~2022年行业收入将有望突破万亿。

　　因此，和众汇富认为树立了先发优势的龙头企业一马当先，而医疗器械第一股迈瑞医疗(mindray)就拥有不可想象的成长力。

　　一、迈瑞医疗护城河的宽度，有多宽?

　　根据《2019年全球医疗器械企业百强榜单》，迈瑞以收入23.09亿美元名列第34，而迈瑞医疗曾多次公开表示未来十年要进入国际前二十，可知2019年第20名的爱德华生命科学收入是迈瑞的1.8倍，迈瑞医疗未来十年将如何再造一个迈瑞?

　　这便要提到迈瑞医疗建立的护城河的宽度，借用巴菲特一句话，要寻找“拥有宽阔且持久护城河”的企业，显然如果迈瑞医疗仅在某一单一领域发力，即使拥有领先全球的产品，其成长空间也极其有限。

　　国际大型医疗器械公司往往都具有共同特征：多条腿走路。

　　1、迈瑞医疗三大产品线均处于行业领先地位

　　以监护仪起家的迈瑞，如今已拥有生命信息与支持类、体外诊断类、医学影像类三大成熟产线，各产线中都有能震慑行业的拳头产品。据统计，2017年，迈瑞医疗的监护仪、血球仪、彩超在国内的市占率分别达到了60%、35%、20%，分别位列行业第一位、第二位和第三位，达到了国际技术领先水平。

　　近几年，迈瑞医疗的三大产品线均能维持稳定快速增长，2018年、2019年生命信息支持类产品和体外诊断产品均维持了20%以上的收入增速，而2019年在彩超行业整体增速放缓的情况下(行业增速为6%)，迈瑞医疗的医学影像类设备仍然维持了12.3%的增速。

　　作为行业龙头，迈瑞医疗已实现了高端彩超的突破，正逐步向高端彩超市场渗透率(实现进口替代)。迈瑞医疗未来的发展方向为高端专科超声，其中拥有15%市场空间的心脏超声仍为国产空白。

　　2、迈瑞医疗进军微创、骨科、动物医疗领域

　　目前，除了上述三大产线之外，迈瑞还在积极拓展微创外科、骨科、兽用医疗器械等领域。事实上，早在2012年，公司便收购了武汉德骼拜尔外科植入物有限公司，但一直以来这块业务并没有太大起色，以及微创外科也是近几年才开始关注布局。

　　终于，这三块业务在今年都有了一些向好消息。据官方消息，迈瑞医疗武汉基地于6月末开工建设，该项目总投资45亿元，建成后将成为迈瑞医疗在全球的第二总部基地，建设内容显示，此项目包括但不限于骨科植入物及手术治疗设备制造、检验试剂制造、生物原材料制备、微创手术设备制造、大健康设备制造等以及其相应配套设施。

　　同时，11月6日，企查查显示，迈瑞医疗成立动物医疗科技新公司，该公司全称为“深圳迈瑞动物医疗科技有限公司”，注册资本2亿元，法定代表人、董事长为李西廷，目前的经营状态为存续(在营、开业、在册)。

　　因此，值得肯定的是，迈瑞医疗所涉及的业务拥有广阔的市场空间，据亿欧智库研报数据，公司目前各产品领域市场规模加起来超过千亿，且仍然不能涵盖企业所有的想象空间。

　　二、迈瑞医疗护城河的深度，有多深?

　　在医疗器械行业，护城河一靠产品力，二靠渠道，这两项是判断企业护城河深度的直接标准。

　　首先是产品力，产品是营销的第一要素也是营销的核心。

　　一方面，通过迈瑞医疗三大产品线的市场占有率我们可以初步得知，迈瑞的产品具有较强的市场竞争力。而且迈瑞医疗的产品力仍在逐步增强，数据显示，在迈瑞医疗研发投入不断增长的同时，企业的医疗器械注册证数量也在持续增长，内生性动力充足。

　　另一方面，通过终端市场反馈也可以侧面判断企业的产品力。连续多年，迈瑞医疗的监护类产品、麻醉类、检验类、超声类设备均获得“售后服务满意度第一”的认可，其中监护类产品连续9年蝉联第一，有着“中国医疗设备优秀民族品牌”称号的“mindray”早已深入人心。

　　最后，落脚到渠道上，和众汇富认为销售渠道不仅可以反映护城河的深度还能反映宽度;深度可以通过渠道力直接反映出来，而拓宽企业的护城河则是强渠道力的附加价值。

　　首先定性来看，迈瑞医疗的销售模式很有特点，即在不同的市场环境采用不同的销售策略：公司在美国以直销为主;在欧洲则根据不同国家的行业特点，采取直销和经销共存的销售模式;在中国、拉丁美洲及其他发展中国家和地区以经销为主;

　　此外，迈瑞在国内乃至全球均建立了庞大的销售网络，截至2019年，迈瑞产品应用于中国近11万家医疗机构，服务于99%以上的三甲医院，同时远销全球190多个国家和地区，其中已进入约2/3的美国医院···

　　当然，也可以用一些定量指标来体现迈瑞的渠道力，其中最关键的指标之一是销售费用率，因为如果不是有行业不利因素的话，企业的销售费用增长应该要比收入增长的更慢，即销售费用率是逐渐下降的，借助成熟的渠道力是可以做到的。且只有这样企业才可能获得越来越多的收益。

　　据2016-2019数据，迈瑞医疗的销售费用率确实是逐渐下降的，且公司的盈利能力也得到了稳步提升。

　　最后说一点，受今年疫情影响，医疗器械企业的海外销售额普遍提升，这对于我国医疗器械行业来说是一个不可多得的机遇，未来几年受政策影响，我国医疗器械企业可能会承受一定压力，而拓展海外市场将有利于缓解企业压力。迈瑞医疗具有较强的海外市场渠道力，有望长期受益。

　　三、总结

　　总的来看，和众汇富认为迈瑞医疗拥有广阔且持久的护城河，虽然从165亿元收入再增加165亿元收入、从4600亿市值再增长4600亿市值的过程可能会比较曲折，但无论是靠自身力量还是大规模并购，未来十年我国医疗器械的行业机遇是属于迈瑞的!

　　至于为何是迈瑞，因为时间是不可逆的。文中任何观点和建议不构成对证券买卖投资建议。在任何情况下，和众汇富不对任何投资做出任何形式的担保或承诺。股市有风险，投资需谨慎!