佳力转债申购价值分析 佳力转债中签率是多少？

　　佳力图(600061.SH)是精密空调设备和冷水机组生产龙头企业。

　　转债方面，发行规模较小(3亿)，债项评级为AA-级，债底保护弱，平价低，综合看申购安全垫较薄。

　　定价方面，佳力正股当前价格21.19元，对应转债平价为90.55，参考清水、起步等相似个券并结合正股基本面判断，我们预计佳力转债上市首日平价溢价率在16%附近，对应价格在105元附近。综上，我们建议一级市场谨慎参与。

　　精密空调设备和冷水机组生产龙头企业，市场空间较为广阔佳力图是精密空调设备和冷水机组生产龙头企业。19年年报显示，公司精密空调业务营收占总营收64.55%，智能化一体机房占19.05%，而新产品冷水机组占7.66%，均属于IDC产业链上游。从行业来看，通信、金融、电力、医疗、交通等各领域对IDC机房的需求持续攀升，显然也会驱动机房空调和冷水组市场需求增长。但仅从商业模式来看，机房空调行业获取订单以投标为主，公司议价能力普遍不强。

　　就佳力而言，其亮点主要是： 1、公司机房精密空调市场份额较高，行业第二，国内品牌第一，处于绝对龙头地位;2、技术研发能力强+产品线丰富，是部分国家标准制定的参与者。正股估值偏高，机构关注度低，阿里云、IDC和大数据等是上涨触发剂佳力图当前股价21.19元，PE TTM为76.8x，处于自身历史高位。若以英维克(51.6x)、光环新网(46.3x)、奥飞数据(68.3x)等公司为可比公司，该股估值也偏高。

　　股性方面，佳力图近1月换手率127%、当前100周年化波动率为67%，股价弹性较强;但截至20H1，基金持股仅0.71%，关注度较低。题材来看，阿里云、IDC和大数据等均是其上涨触发剂。股权结构集中，关注存货和应收账款减值和项目未达预期风险公司股权结构较为集中，截至20H1，控股股东南京楷得投资有限公司持股比例为38.72%，均为限售股且将于20年11月解禁。转债发行前，控股股东股票质押占总股本的20.18%，占其持有股份数的52.11%。

　　信用方面，主要关注：

　　1、存货和应收账款减值风险，企业业务周期长，产品确认收入和应收账款回款均较慢，存货中发出商品占比大;

　　2、募投项目运营风险。该项目用途为建设IDC，属于公司新业务，投产情况可能不达预期。

　　条款分析：评级低，债底保护性较弱，申购安全垫较薄佳力转债的票面利率分别为0.5%，0.7%，1%，1.8%，2.5%，3%，到期赎回价为118元(含最后一期年度利息)，期限为6年，面值对应的YTM为3.80%;债项/主体评级为AA-/AA-(中证鹏元)，以上清所 6 年期 AA-中短期票据到期收益率6.78%(2020/7/29)作为贴现率估算，债底价值为84.69元，债底保护性弱。下修条款为[15/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款 [30，70%，面值+当期应计利息]。当前正股股价为21.19元，对应平价90.55元。综合看，该券申购安全垫较薄。上市定位与申购价值分析佳力正股当前股价为21.19元，对应平价为90.55元，可参考相近规模、相同评级的起步(平价90.52元，平价溢价率15.64%)、清水(89.61， 19.53%)。

　　我们认为：1、该券评级低，规模小，大资金入库限制明显，可操作性不高，可能存在流动性风险;2、正股估值偏高，但IDC行业持续景气，且不缺题材;3、IDC标的较为稀缺，未来或与宁建、城地等一道成为该产业链的核心品种，值得稍加关注;4、受资质等因素影响，预计该券上市定位不会太高，如果价格合理可积极低吸。

　　综上，我们预计上市首日平价溢价率在16%附近，对应价格105元左右，建议一级市场谨慎参与。

　　风险提示：存货和应收账款减值风险，项目未达预期风险。