华熙生物与爱美客对比 华熙生物究竟差在哪？

　　华熙生物半年报业绩预告显示，2021年上半年营收为18.47亿元至19.42亿元，同比增长95%至105%;归母净利润为3.47亿元至3.74亿元，同比增长30%到 40%。

　　华熙生物卡位“女人的美”赛道，由于短期景气度高，长期空间性大，市值也随之水涨船高。截止7月23日收盘，华熙生物市值超1329亿元，这是其自科创板上市首日市值的3倍。

　　然而，同样卡位“女人的美”赛道的爱美客，爱美客的2020年的收入不及华熙生物的三成，但是其市值却甩华熙生物一条街。截止7月23日收盘价，爱美客市值为1575.1亿元，华熙生物为1329.60亿元，昊海生科为351.91亿元。

　　也就是说，一个华熙生物+0.7个昊海生科才能追上爱美客市值。那华熙生物究竟差在哪?

　　从盈利上看，无论是毛利率与净利率，其盈利水平均不敌爱美客。2020年数据如下：

　　然而，财务数据只是经营“果”的体现，其背后真正的“因”还需进一步探究。在深度复盘后我们发现，爱美客相比华熙生物更具有确定性。这种确定性主要源自市场格局、渠道策略、行业竞争壁垒等几方面差异所致：

　　一是，在市场格局上，华熙生物业务较为分散，在产业链价值分配中，溢价能力相对弱于爱美客;

　　二是，不同的产品使得公司渠道产生的摩擦成本不同，爱美客爆款进入放量增长，而华熙生物还需要前期培育市场拓展新品类，销售费用侵蚀华熙生物，使得其确定性相对低;

　　三是，在利润高地的医美终端产品，三类医疗的牌照更具稀缺性，而华熙生物的相关产品的牌照远不及爱美客。

　　华熙生物业务较为分散 溢价能力比爱美客差

　　从市场格局看，华熙生物明显弱于爱美客，所谓市场格局主要从两个层面去观察：

　　一是，公司产品在产业链是否强势，议价权如何;其二，公司市场份额是否领先。

　　医疗美容产业链格局以上游医疗美容耗材生产商和器械设备制造商为起点，中游为医疗美容机构，包括公立医院整形外科、皮肤科和非公立医疗美容机构，下游为广大终端消费者。

　　根据兴业证券梳理结果看，原料供应制造毛利率在70%-80%之间，如玻尿酸龙头华熙生物、等;医美产品制造毛利率为88%-90%之间，主要为爱美客等;医美机构市场大而分散，医美机构维持50-60%的毛利率。

　　通过行业梳理数据发现，医美产业链中，在价值分配上，医美产品制造端更具话语权，即占据行业利润大头。

　　从这个价值分配看，医美行业整体上游相比下游更具议价能力，其主要由两方面原因造成：

　　一方面，下游终端市场分散，竞争激烈，行业利润被销售费用侵蚀。据艾瑞咨询估算，全国还有约超过80000 家生活美业的店铺非法开展医疗美容项目。医美机构平均毛利率在50%以上，然而受高引流费用及人工成本拖累，多数医美机构利润率普遍较低，且多数机构不盈利。

　　另一方面，上游产业和格局相对集中，同时对公司的技术储备、研发支持和工艺积累要求高，并且行业具有专利保护和审核批准等特点，行业整体的门槛和壁垒较高，从而获取产业链条的大部分利润。

　　回到华熙生物和爱美客的业务结构，华熙生物采取的全产业链纵向全品类策略，而爱美客采取的是聚焦策略。

　　华熙生物最早以玻尿酸原材料起家，最终形成了从原料到医疗终端产品、功能性护肤品及功能性食品的全产业链的产品体系，2020年，原料、医疗终端产品、功能性护肤品收入占比分别为27%、22%、51%;而爱美客则聚焦于医美玻尿酸业务，上市产品与在研产品线集中在医美终端产品。

　　从业务布局看，爱美客更聚焦利润高地产品即医美产品制造端产品，而华熙生物业务较为分散，医美产品制造端之外的产品毛利率较为弱势。

　　值得一提的是，同样医美终端产品，华熙生物产品的定价权似乎弱于爱美客。

　　选取华熙生物注射用透明质酸中销售占比最高的润百颜和润致为代表，计算出其平均售价从2016 年的425.85 元/ml 下降到2019 年前3 个月的290.44 元/ml;而爱美客目前销量最大的嗨体产品，直销模式下嗨体平均单价从2017 年286.83 元上升到2019 年的354.19 元，销量从8.57 万支上升到36.08 万支，经销模式下嗨体从2017 年的280.44 元上升到2019 年的269.03 元，销量从3.47 万支上升到32.72 万支。