游族转债价值分析 游族转债中签率多少?

　　综投网(www.zt5.com)9月23日讯

　　投资要点

　　游族转债的下修条款触发要求不高，其纯债价值约为90.70元，面值对应的YTM为3.19%，债底保护不错。截至9月18日收盘游族转债对应平价100.70元，评级AA，预计上市首日其获得的转股溢价率约为10%-14%区间内，价格为110-114元。

　　游族转债留给市场的规模约为8.05亿元(70%左右)。假设网上参与60-70万户，按打满计算，中签率约为0.115%-0.134%。近期新券上市定位较高是正常现象，游族转债或也不例外。相对舒服的地方在于，由于行业监管和公司产品上线进度问题，游族网络(16.130, -0.96, -5.62%)19H1业绩不算理想、估值也不高，且19H2有望出现业绩改善(19Q3归母净利润达到2.93-3.93亿元，同比增长54.33%-107.01%)。在这种情况下，二级市场的尝试可以积极一些。

　　游族网络专注于移动游戏和网页游戏的开发、发行和运营。公司拥有《天使纪元》、《少年三国志》、《女神联盟2》等优质品种，另外将于近期推出以《权力的游戏凛冬将至》为代表的新品类。游戏行业的主要关注点有二:1)快速增长时代已经过去，2018年游戏市场、手游市场规模同比增速滑落较多，页游和端游甚至出现负增长;2)监管日益完善，2018年接近9个月的游戏版号暂停审批使得中小厂商竞争下滑。

　　2019H1公司暂无新游戏上线，因此报告期内营业收入增长停滞，同比下降3.19%。根据《2019年1-6月中国游戏产业报告》数据，报告期内客户端游市场实际销售收入为313.3亿元，同比下降 0.7%;网页游戏市场实际销售收入为50.9亿元，同比下降29.8%。报告期内公司手游、页游毛利率基本保持稳定到综合毛利率同比下滑4.56个百分点，同时考虑到去年同期其他收益、投资收益和减值损失合计值明显较高，因此归母净利润同比下降17.43%，是一个业绩低点。随着《权利的游戏》手游7月开始公测，19H2公司业绩有望修复。预告显示2019Q1-Q3公司归母净利润将达到7-8亿元，同比增长2.52-17.16%;其中Q3归母净利润为2.93-3.93亿元，同比增长54.33%-107.01%。另外《山海镜花》、《少年三国志2》等头部产品预计也将于19H2上线，带来业绩增量。

　　风险提示:游戏上线不及预期;行业竞争加剧;游戏政策趋严。

　　报告正文

　　9月18日晚间，游族网络发布公告将于2019年9月23日在网上发行11.5亿元可转债，本次募集资金(扣除发行费用)将全部用于网络游戏开发及运营建设项目(拟投入募集资金6.5332亿元，以下同)、网络游戏运营平台升级建设项目(1.5168亿元)和补充流动资金(3.45亿元)。

　　1、游族转债打新分析与投资建议

　　下修条款触发要求不高，债底保护不错

　　游族转债的下修条款触发要求不高，赎回和回售条款并无特别之处。按照中债(2019年9月18日)6年期AA企业债估值4.91%计算，到期按115元赎回，游族转债的纯债价值约为90.70元，面值对应的YTM为3.19%，债底保护不错。若所有转债按照转股价17.06元进行转股，则对总股本(流通盘数量占比为72.58%)的摊薄幅度为17.37%。